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陆家嘴夜话

【第十二期“陆家嘴资本夜话”徐明解析上市公司控制权之争】

2018年07月05日

73日晚,由威尼斯城vnsc登入平台、陆家嘴金融城发展局、中国金融信息中心等机构联合主办的“陆家嘴资本夜话”第十二期活动在中国金融信息中心举行。本期活动以“上市公司治理与投资者保护”为主题,特邀中证中小投资者服务中心总经理徐明先生作题报告。

 

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今年以来,资本市场发生了很多变化,比如,债市波动很大,有些地方出现债务违约的情况等等。外汇市场的波动也异常激烈,人民币是不是要破七了?外汇储备3万多亿会不会向下滑动?老百姓的钱投向哪里?经济面临的不确定性因素增强,怎么办?资本市场未来怎么发展?作为中小投资者、企业家,你怎么看待你手上的财富,怎么保值增值?针对这些现实问题,中证中小投资者服务中心总经理徐明先生在本次“陆家嘴资本夜话”现场,直奔主题,做了精彩分享。

 

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中证中小投资者服务中心总经理 徐明

 

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中国金融信息中心副总裁 张凤明

 

什么是公司治理结构

 

提到公司治理,怎么去认识呢?第一个,上市公司的治理在上市公司当中处于一种核心的地位,它是上市公司所有活动的指挥中心。因为上市公司很大,参与的人很多,经营比较细分,各种法律关系非常复杂,涉及的面也很广,这就需要公司治理,需要有一个框架,有一个治理的结构,没有这个结构,这个公司就无法正常的生产经营下去。第二个,是生产经营,这是上市公司成立的目的,也就是说,要创造价值,追求利润,获取利润。从这个角度来说,无论是上市公司还是股份公司、有限责任公司、两合公司、独资公司都是一样的。第三个,是信息披露。为什么要强调披露性?因为它涉众性,投资者不具体进行生产经营,他作为公司经营的外部人员,他要了解公司的情况,来决定是不是做你的投资人。现在大家呼吁修改《公司法》,提出应该把公众公司和非公众公司区别开来,这是因为公众公司有涉众性。

 

公司治理的核心的是什么呢?就是要处理好两种关系,第一种是法学意义上的关系,就是要处理好公司治理当中的各种权利义务关系;第二种是经济学意义上的关系,要处理好各种利益分配。比如说,有的上市公司大股东、控股股东、实际控制人,喜欢掏空上市公司,对上市公司进行关联交易,这都是利用他股份的优势、股东的优势、表决权的优势。而这些权利小股东是缺少的。那么这个权利义务怎么处理好,对上市公司来说就是个很重要的问题。

 

第二个问题是经济利益上的分配。资本市场是一个利益场。上市公司是资本市场中的核心要素。资本市场三要素:投资者、上市公司、中介机构。中介机构把投资者和上市公司很好的连接起来了,为投资者和上市公司进行服务。但资本市场是一个利益场,上市公司涉及到的法律关系都牵涉到利益,这个利益怎么进行处理,也是公司治理当中非常重要的。人是利益驱动的,而且资本是有力量的,在利益当中怎么进行分配?归根结底就是要制约和平衡。要把权利、义务大体的制约和平衡好。所以在法律当中、在监管当中,更多的是制约有可能滥用权利的那一方,而更多的是保护中小股东的合法权益。

 

在经济利益处理当中,有权利就有义务,有劳动就有所得,劳与得大致要平衡。如果经济利益不平衡的话,公司治理的框架就会被打乱。

 

公司治理的框架,基本是三会一层:股东大会、董事会、监事会和经理层。股东大会,是公司治理当中的权力机构。但股东大会在行使权利的中受到了制约,因为上市公司经营很复杂、面很广、人很多,普通股东不可能随时随地参与公司的具体经营。那么这个权利实际上就委托给了董事会。董事会决策,经理层来执行。谁来监督各个层面的权力滥用呢,就是监事会。

 

在中国资本市场,我们还引入了上市公司独立董事制度,为什么要引入?因为监事会发挥了作用,但这个作用没有完全发挥出来,所以引进了独立董事。独立董事制度是在董事会的层面行使监督权的。《公司法》的理论当中,股东会是中心,在股东人数并不是特别多的情况下,股东有能力来参与公司治理,所以很多决策是通过股东会决策的。但由于上市公司非常大,一般股东不可能随时随地来治理公司,于是股东会逐渐转向董事会,董事会是公司治理当中最重要的核心组织机构。

 

在董事会当中,为什么要加一个独立董事制度呢?其实,在董事会里面,往往是大股东、控股股东、实际控制人掌控了董事会的席位,这样他就会推选自己的代言人到董事会里面了。在大股东和中小股东利益博弈中,谁来代表中小股东呢?没有人,或者很少的人。独立董事的设立,更多的就是从公司利益和中小股东利益出发来行使他的职责。所以监事会和独立董事的任务和责任大同小异,但也有不同的角度,监事会对公司治理的监督是全方位的,而独立董事对公司的监督只是在董事会层面。第二个,监事会履行他监督的职责,更多的是从合法和合规性的角度进行监督,而独立董事更重要的是从决议和决策合理性的角度进行监督。所以我们对独立董事的要求就比较高,独立董事是一般是法律、会计、行业领域的专家。独董要对一个公司的决议,无论是董事会的层面还是股东大会的层面,要对合理性作出质疑,对合理性进行审议。

 

公司控制权之争

 

在公司治理当中,控制权最本质的表现就是表决权。所以在公司的股东当中,表决权是控制权的一个核心体现。因为很多决议是通过表决权行使而得出的结论。

 

控制权之争,是资本市场中最常见的一种情况。为什么要争控制权?争控制权其实就是争公司的治理权。最典型的表现,就是争董事会权利。举几个案例:第一个,宝万之争。宝能股份是一个保险背景的公司,万科是著名房地产公司。两年多前,保险公司买了大量的万科股份,股份达到20%多,它拥有了20%多的股份以后,他提请召开临时股东大会,议案是:罢免以王石为代表的万科全体董事,罢免万科监事会成员。

 

这在监管层、经济学界、法律界引起了很大的讨论。这件事从法律上来说,其实是三种法律关系。第一个,宝万之争中,涉及到《公司法》层面的关系;第二个,涉及到《行政法》层面的关系;第三个,涉及到《民法》当中的法律关系。在《公司法》中,保险公司买了万科的股份,就变成了万科的股东。而《公司法》对股东的权利记载是非常明确的,拥有3%股份,就可以提案;10%股份,就可以提请召开股东大会。从这个角度来说,股东的权益他应该享有。

 

第二个法律关系是《行政法》关系。保监会享有行政权力,保险公司应该履行行政义务、是行政相对人。如果保监会规定:保险资金不能进入到资本市场,那么他进入市场就是违反了行政法上的行政管理关系。如果说保监会规定:你可以进入资本市场,但你不能谋求公司治理,不能进入董事会,那么你谋求公司治理、谋求进入董事会就是违法了法律。

 

第三个法律关系是《民法》。投保人投了万能保险后,保险公司和投保人之间形成了民事合同。一般来说,投保人投钱给你的话,追求的是保险,和投资收益,与投资的过程关系不大。

 

所以在三个法律关系中,应该是在行政法律关系上出了问题,而不是在公司法层面和民事法层面出了问题。这个问题一明确,宝万之争就好解决了。

 

第二个案例是,新梅股份。当时的控制权之争也是很厉害的。2013年的时候,它有了一个新进的股东,开南系。开南系控制了15个帐号,通过资本市场买了新梅股份14.38%的股份。按照《公司法》,他要召开临时股东大会,派他的人做董事。另一方不干了,说你一下买到百分之十几,按照《证券法》规定,当持有上市公司发行在外的普通股达到5%的时候,就应该进行信息披露。你现在不但5%没有信息披露,10%也没有信息披露,你买股票是违法的。

 

于是,新梅股份原来的大股东就到法院起诉了开南系,要法院确认这个股票买卖交易是无效的。在这个案例中,开南系收购公司股份,到底有没有效?其实,它冲破5%,违反了两个法律,一个是违反了信息披露相关法律规定。法律规定,持有股份达到5%,是要通知上市公司,向交易所报告,并向全社会公告的。第二个,证券法规定,增持上市公司股份5%以后,在三日之内必须要进行信息披露,且在这个期限里面,不能再买股票,所以它违反了证券法中关于禁止交易的规定。

 

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第十二期“陆家嘴资本夜话”活动现场

 

在这场官司中,到底这个交易有没有效?后来认定,这个交易是有效的,依据是《证券法》第120条:“通过交易所交易系统达成的交易不得取消交易结果”。《证券法》第120条说,达成的交易不得取消,是什么意思呢?这里就涉及到了民事合同和商事合同的区别。民事合同的特点,是当事人之间点对点的合同,更多的强调的是公平公正。而通过交易所产生的合同,是商事合同,商事合同不但要强调公平和公正,更要强调交易的效率和交易的安全,否则在资本市场中,这个市场就无序了。为什么?因为我们在资本市场上通过系统达成的交易,交易对手彼此是看不见的。

 

如果说交易无效的话,可能会串联出很多其他投资者,势必牵涉到大量的善意第三人。所以,从合同法的角度来说,这个合同是有效的。但《证券法》又规定了,你有过错,仍然要承担责任,这个责任不是交易无效的责任,而是民事的责任。所以从法律来说,这个交易是有效的。

 

第二个,因为他在买进股票的时候,没有信息披露,他的股份是有瑕疵的。股份有瑕疵的话,能不能行使表决权,能不能提请召开股东大会?现在我们的《证券法》和《公司法》里面都没有涉及到。在国外,对有瑕疵的表决权,有的国家安排是限制的,但有的国家安排是不限制的。

 

哪买法院最后是怎么判的呢?违法以后,行政管理机关可以责令你改正,从信息披露的角度,让他补充信息披露,另外罚了一点款。禁止交易这一块没有涉及,这又给我们法律上带来了一些争论:如果说,它是有瑕疵的,那么你掌握了这么多股份后,行使表决权,有可能使原来的控股方处于一种不利的位置。这个在法律界还在讨论,我最近看了《证券法》的修订讨论稿,对这个问题有所涉及。其中,涉及到有瑕疵的股份。即如果违反信息披露的话,要承担一定的责任,这个责任就是:限制他36个月之内没有表决权。

 

关于“陆家嘴资本夜话”

“陆家嘴资本夜话”系列讲坛活动,系由威尼斯城vnsc登入平台和新华社、陆家嘴金融城发展局等机构合作主办,旨在聚焦多层次资本市场发展、金融服务与实体经济的联动、跨境资本运作等主题,与上海金融界、企业界的高管分享思想、知识与经验,解读政策、分析市场、前瞻行业趋势、提供投资建议……每期活动将邀请一位实战部门或理论研究部门有水准、有思想、有经验的专家大咖,通过90分钟的主题演讲和30分钟的互动交流,把问题讲深讲透,分享思想、知识与经验……创建具有广泛影响力的财经新地标和资本大讲堂。

 

作者:李听

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